De geldpers van de ECB draait overuren. Hoe gevaarlijk is al dat nieuwgedrukte geld?

Al die staatssteun moet ergens van betaald worden en dus creëert de Europese Centrale Bank in hoog tempo extra geld. Twee economen beoordelen wat de kans op inflatie is.

In een klein, weggemoffeld curiosazaakje in het centrum van Londen stuitte Wim Boonstra jaren geleden op een origineel bankbiljet van 50 miljard mark. Een stukje papier dat herinnert aan een monetaire uitwas van net na de Eerste Wereldoorlog: de Duitse hyperinflatie. “Voor een klein setje van een paar van dit soort biljetten betaalde ik in totaal 15 pond”, zegt de bijzonder hoogleraar monetair beleid en adviseur bij de Rabobank olijk.

Nu zal het in Europa echt niet snel meer voorkomen dat je een kruiwagen vol bank­biljetten moet betalen voor één brood, zoals in de Weimarrepubliek van 1923. Er moet een crisis heersen, gecombineerd met wanbestuur. En natuurlijk: een geldpers die overuren draait.

“Duitsland kampte destijds al met enorme schulden vanwege de Eerste Wereldoorlog en de herstelbetalingen, waarop Frankrijk en België ook nog eens het Ruhrgebied bezetten. Dat was het hart van de Duitse industrie, waarmee de werkloosheid een nog grotere vlucht nam. De overheid besloot toen om alle lonen in het hele land direct te subsidiëren, en dat te betalen door de geldpers aan te zetten.” Gevolg? De Duitse munt daalde steeds sneller in waarde, raakte in een onhoudbare spiraal, en pats: hyperinflatie.

Loonkostensubsidie van de staat

Nee, dat soort dingen komt in de westerse wereld niet snel meer voor. Maar wacht, ho even, massale loonkostensubsidie van de staat? Centrale banken die honderden miljarden euro’s en dollars bijdrukken om de economie te stimuleren? Tijdens de coronacrisis is dat toch aan de orde van de dag?

Feit is dat de Europese Centrale Bank (ECB) tussen 2015 en 2018 zo’n 2600 miljard aan nieuwe euro’s heeft gecreëerd. Dat was dus nog ver voor de nieuwe crisis begon en ook toen al bedoeld om de economie wat aan te jagen. Dit jaar deed de coronapandemie haar intrede, waarop diezelfde Europese economie compleet vastliep.

Als een soort olie om de markt toch enigszins draaiende te houden besloot de ECB in maart om een nieuwe 750 miljard euro bij te drukken. Afgelopen donderdag deed de centrale bank hier nog eens 600 miljard bij op. Bij de Amerikaanse centralebankenkoepel, de Federal Reserve, gaat het om steunacties van vergelijkbare grootte.

Door dat bijdrukken van geld komen bedrijven makkelijker aan krediet. Zo kunnen ze lonen en huur zoveel mogelijk doorbetalen, en het hopelijk uitzingen tot de crisis voorbij is. Daarnaast zorgt de draaiende geldpers ervoor dat overheden tegen lagere rentes kunnen lenen op de kapitaalmarkt.

Ook niet onbelangrijk. Dit voorjaar kwamen Europese lidstaten zonder uitzondering met ongekend grote binnenlandse steunpakketten, in Nederland bijvoorbeeld voor loonkostensubsidies en hulp bij vaste lasten. De benodigde tientallen miljarden halen overheden deels op door staatsobligaties uit te geven. Dan is het fijn, zeker voor zuidelijke eurolanden die hiervoor ook al een relatief hoge schuldenlast hadden, als de rente daarop niet zo hoog is.

Juist na het aankondigen van die steunpakketten, in maart, begonnen die rentes in heel Europa te stijgen. Op zichzelf niet gek: hoe hoger de schuldenlast van een land, hoe meer rente potentiële geldschieters willen terugzien bij de overweging om die schuldenberg verder te vergroten. Het risico op niet terugbetalen stijgt dan immers. Maar aan die stijgende rentes kwam direct een eind, toen de ECB op 19 maart die nieuwe 750 miljard euro aankondigde. Missie geslaagd, dus. Tijdens de coronacrisis is het nieuwe geld hard nodig.

Punt is dat de coronacrisis in de kern een gezondheidsprobleem is dat snel, of in elk geval óóit middels een vaccin, zal verdwijnen. Niet ondenkbaar is dat de economie dan weer gas gaat geven, dat bedrijven weer aan het investeren slaan en consumenten massaal op vakantie en aan de boemel gaan. Zit Europa dan niet met een dodelijke cocktail? De combinatie van een gasgevende samenleving terwijl die astronomisch grote bedragen aan coronasteun nog altijd door de economie stromen? Dat zou de inflatie weleens enorm kunnen aanjagen.

Liever luisteren? Beluister hier de door Blendle ingesproken versie van dit artikel

Hardnekkig láge inflatie

Eerst maar even terug naar de afgelopen jaren, want centrale banken in de westerse wereld zaten juist constant met het tegenovergestelde probleem: hardnekkig láge inflatie. In Europa kwam die bijvoorbeeld maar niet ver boven de 1 procent uit, terwijl centrale bankiers haar het liefst naar de 2 procent tillen. Dat zou een constante prijsstijging zijn die enerzijds niet de spuigaten uitloopt, maar waardoor consumenten zich tegelijkertijd wél gedwongen voelen om niet te lang te wachten met het kopen van bijvoorbeeld een nieuwe televisie. Volgend jaar is die immers weer 2 procent duurder. Zo jaag je als centrale bank de beste dingen aan, wat goed is voor de economie.

Ondanks biljoeneninjecties wilde het de laatste jaren maar niet echt lukken die 2 procent te halen. Waarom? Ten eerste omdat commerciële banken, waar veel van ‘het nieuw gedrukte geld’ naartoe gaat, dit deels laten staan op de bankrekening die zij op hun beurt weer hebben bij de centrale bank.

De bedoeling is dat commerciële banken het uitlenen aan consumenten en bedrijven en het zo de reële economie in krijgen. Maar dat doorvloeien kan om allerlei redenen spaak lopen, bijvoorbeeld omdat bedrijven even geen behoefte hebben aan nieuw krediet. Dan rollen die verse euro’s dus niet door de winkelstraten, maar blijven ze, in het geval van de ECB, in Frankfurt op de plank liggen.

Hoogleraar Casper de Vries van de Erasmus Universiteit moet grinniken bij het spreekwoord dat de Engelsen gebruiken voor zulke ongebruikte steunacties. “Daar zeggen ze: je kunt een paard wel naar een bak water slepen, maar dat wil niet zeggen dat hij automatisch gaat drinken.” Ook Boonstra van de Vrije Universiteit zegt dat lang niet al het centrale-bankgeld ook echt in de reële economie belandt. “Het werkelijke bedrag dat invloed heeft op de inflatie is daarom wel wat minder spectaculair dan het totale bijgedrukte bedrag”, zegt hij.

Aandelen- en huizenmarkt

Er speelt meer. Het nieuwgedrukte geld dat wél van de plank af komt, belandt voor een groot deel in de aandelen- en de huizenmarkt. Het drijft dáár de prijzen op, in plaats van in de elektronicawinkels, de bakker en het café. Niet helemaal de bedoeling. Feitelijk geven de mensen het ECB-geld dus uit aan zaken waar die centrale bank zelf niet direct aan zat te denken. De Vries: “Dan breng je als centrale bank zijnde je paard dus naar een bak water omdat je denkt dat het wat zou moeten drinken, en dan besluit het daar vervolgens om gras te gaan eten.”

Voor aandelenhandelaren was 2019 in elk geval een absoluut topjaar. Recordkoersen. In de inflatiecijfers zie je dat niet terug. De ECB neemt aandelen en vastgoed niet mee in haar productenmandje bij het berekenen van prijsstijgingen.

Tot slot nog een paar andere inflatiedrukkende fenomenen. Er is qua productie goedkope concurrentie gekomen vanuit China. Maar vergeet ook de opkomst van flexwerkers en arbeidsmigranten niet sinds begin deze eeuw, waardoor werkgevers minder druk voelen om de lonen en daarmee de bestedingskracht van mensen te verhogen. Dan is er in het welvarende deel van de wereld ook nog veel vergrijzing, waardoor een groter deel van de bevolking bestaat uit mensen die minder uitgeven.

Tegen die pre-corona-achtergrond is het allerminst zeker dat het extra coronageld na de lockdown ineens wél voor enorme inflatie gaat zorgen. Verschil met pre-corona is wel dat het extra geld nu, voor het eerst in vijf jaar, wel degelijk de reële economie instroomt. Dat laten recente grafieken van de ECB zien. Met intrede van alle nieuwe steunpakketten ligt er dus daadwerkelijk een kleiner deel in Frankfurt op de plank. De ‘echte’ geldhoeveelheid schiet nu echt omhoog, ziet ook De Vries.

Hardop nadenkend weegt de monetair econoom verschillende tegengestelde factoren tegen elkaar af: “Nu, tijdens de lockdowns, geven consumenten minder uit. Daardoor zullen prijzen tijdelijk eerder zakken. Of ze sparen om een buffer aan te leggen, waardoor ze ook minder uitgeven. Maar na de crisis? Dan zou de inflatie wel ineens behoorlijk kunnen oplopen.”

Omloopsnelheid van het geld

Een oplopende inflatie heeft een versterkend effect in zich. Hoe sneller producten in prijs stijgen, hoe meer mensen geneigd zijn die producten zo snel mogelijk aan te schaffen omdat ze morgen nóg duurder zijn. Waardoor de zogeheten omloopsnelheid van het geld omhooggaat, en daarmee ook weer de inflatie. “Een spiraal ja”, zegt De Vries. “Zo is dat vorige eeuw in de Weimarrepubliek ook gegaan. Al zitten we daar absoluut nog heel ver vanaf, hoor.”

Bovendien hebben de centrale banken een troef achter de hand, zegt hoogleraar Boonstra. Geld creëren gaat namelijk allang niet meer door letterlijk een geldpers in gang te zetten, maar door staatsobligaties op te kopen bij onder meer commerciële banken. Die transactie gebeurt met geld dat speciaal voor deze koop met een muisklik in Frankfurt is aangemaakt. “Besluit de ECB dat de inflatie te hard gaat, en dat er weer geld uít de markt moet, dan kan het diezelfde opgekochte staatsobligaties weer verkopen”, zegt Boonstra.

Dan krijgt de centrale bank die euro’s die die in de economie had gepompt weer terug, waarop het de facto weer ‘vernietigd’ wordt. Weg nieuw geld, wat als een goede handrem moet werken op uit de hand lopende prijsstijgingen. De ECB heeft altijd gezegd dat haar stimulerende beleid tijdelijk zou zijn, dat ze de opgekochte staatsobligaties ook weer zou gaan verkopen op termijn.

Anderen denken daar iets minder makkelijk over. De Vries behoort juist tot de groep economen die denkt dat terughalen van geld heel moeilijk zal worden. “Je kunt het een beetje met een verslaving vergelijken, het ECB-beleid van de afgelopen vijf jaar.” Een deel van de economie, bijvoorbeeld de aandelenmarkt, is gewend geraakt aan het stimulerende beleid. Overheden ook. “Met name bepaalde landen met een hoge staatsschuld, zoals Italië, komen direct in de problemen als de rente weer omhoog gaat.”

Monetaire financiering

Durft de ECB haar Italiaanse staatsobli­gaties ooit weer te verkopen, met stijgende rentes tot gevolg? De Vries betwijfelt het zo langzamerhand. “Dat zou betekenen dat er nu sprake is van een soort monetaire finan­ciering, waarbij centrale banken overheden financieren. Dat mag niet binnen de Europese wet.”

Verder concluderen Boonstra en De Vries nuchter dat hyperinflatie bij lange na nog geen reëel scenario is. Dat er over honderd jaar geen eurobiljetten van 50 miljard in kleine curiosa-winkeltjes te vinden zijn, daarover zijn de beide hoogleraren het wel eens.

Lees ook:

De ECB komt met 600 miljard euro aan nieuwe steun: ‘Het economisch herstel gaat langzamer dan gedacht’

De Europese Centrale Bank (ECB) trekt opnieuw de portemonnee om de economie te beschermen tegen de gevolgen van de coronapandemie. Dit keer is er 600 miljard euro beschikbaar. De economische vooruitzichten zijn alleen maar verslechterd.